시장 전체의 PER이 시장의 고점과 저점을 정확히 알려주는 것은 아니지만 현재 주식시장의 과열과 밸류에이션의 수준을 점검할 수 있는 가장 중요한 지표인 것은 사실입니다.
그래서 흔히 “현재 시장의 PER은 15배로 과거 평균 20배를 한참 하회하고 있다. 아직 상승할 수 있는 여력은 충분하다” 라는 식으로 과거 평균 PER과 현재 PER을 비교하여 주식시장을 평가하곤 합니다.
PER 평균의 과거 기간은 얼마로 할 것인가?
이 때 생각할 수 있는 첫 번째 문제는 과거 평균을 계산할 때 얼마 동안을 기간으로 할 것인가 입니다. 아래 두 그래프처럼 과거 100년 간의 평균 PER과 과거 10년의 PER은 당연히 다른 결과를 보여줄 수 밖에 없습니다.
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| S&P500 전 기간 PER (출처 : www.macrotrends.net) |
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| S&P500 과거 10년간 PER (출처 : www.macrotrends.net) |
2008년과 같은 극단적인 경기 침체기의 실적 하락으로 인한 비정상적인 PER 급등을 제외하더라도, 2000년대 이후 S&P500의 평균적인 PE 비율이 그 이전 보다 높은 것을 확인할 수 있습니다.
2000년대 이후는 대부분 PER 20배 이상에서 거래된 반면 그 이전까지 기간을 더욱 길게 보면 평균 PER은 15배 정도로 하락하게 됩니다.
최근의 PER이 과거 보다 더 높은 이유는 유동성과 기업의 성장 속도라는 두 가지 측면에서 설명됩니다.
먼저 2008년 금융위기 이후 급격하게 커진 시장의 유동성이 주식시장의 멀티플을 전반적으로 높이는데 기여했을 수 있습니다. 이는 같은 시기의 금리 수준이 과거 경험하지 못한 낮은 수준이었다는 것으로도 설명됩니다.
그리고 그보다 중요한 것은 애플, 페이스북, 아마존, 구글과 같은 IT기업이 S&P500에서 차지하는 비중이 급격히 커진 것입니다. 이에 따라 S&P500 전체의 이익 성장 속도도 같이 증가하게 되고 미래 실적을 현재의 가치로 평가하는 PER 역시 높아지게 된 것입니다.
바이오나 AI관련 기업의 PER이 식품회사나 정유회사 보다 높은 것을 생각해보면 충분히 이해되는 사실입니다.
12개월 선행 PER 또는 후행 PER (Forward or Trailing PER)
또 한 가지 평균 PER을 계산할 때 고려할 부분은 과거 12개월 실적 기준의 PER로 볼 것인지, 미래 12개월의 예상 실적을 기준으로 한 PER을 볼 것인지 입니다.
앞서 본 두 그래프는 모두 전년도 실적과 현재 주가를 기준으로 한 12개월 후행 PER(trailing twelve month S&P 500 PE ratio) 추이를 보여주고 있습니다.
이 경우 기업들의 실제 실적을 바탕으로 계산되었다는 장점이 있지만 2008년이나 2020년과 같이 실적이 크게 하락한 이후 비정상적인 PER이 관측된다는 점과, 투자 판단 시 더 중요한 실적은 과거 실적이 아니라 미래 예상실적이라는 점에서 사후적이라는 한계가 있습니다.
아래는 1998년 이후 S&P500의 선행 PER(forward twelve month S&P 500 PE ratio) 추이입니다. 기업 실적의 하락과 상승을 선 반영해서 주가가 움직이기 때문에 후행 PER 보다 좀 더 안정된 형태의 그래프를 만들고 있습니다.
[ S&P500 평균 12개월 선행(Forward) PER 16.8배 ]
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| 1998년 이후 S&P500의 Forward PER (출처 : J.P,Morgan) |
위 그래프에서 지난 25년간 Forward PER을 기준으로 한 S&P500의 평균 PER은 16.8배입니다.
- S&P500 평균 PBR : 3.10배
- S&P500 평균 배당수익률 : 1.99%
좀 더 긴 시각으로 보는 것도 의미가 있고 선행과 후행 각각의 실적의 기준으로 시장을 진단하는 것도 의미가 있습니다. 일관된 기준과 합리적 해석이 가능하다면 정답이 있는 문제는 아닐 것 같습니다.
다만, 30년 전의 S&P500의 주요 기업과 현재의 시가총액 상위 주요 기업이 너무 많이 달라져 있고, 투자 판단 시점의 기준이 되는 실적은 미래 예상 실적이라는 점을 고려할 필요가 있습니다.
따라서 현재 시장의 밸류에이션을 비교 측정하는 대상으로서 S&P500의 과거 평균 PER은 ‘너무 길지 않은 기간 동안의 선행(Forward)실적 기준 PER’이 합리적이라고 생각됩니다.
현재 S&P500의 PER은 얼마?
WSJ Markets에서 확인한 2023년 6월 2일 기준 S&P500의 PER은 12개월 후행(Trailing 12 months)실적 기준 18.67배, 12개월 선행(Forward 12 months)실적 기준 18.92배입니다. 위 그래프에서 보여주는 과거 평균보다는 표준편차 이내에서 평균을 약간 상회하는 수치입니다.
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| 2023년 6월 S&P500 PER (출처 : Birinyi Associates, WSJ) |
현재의 인플레이션 국면이 마무리되면 이제 시장의 관심은 경기침체로 옮겨갈 것입니다. 대다수의 예상처럼 하반기 이후 리세션이 현실화되면 주가가 제자리에 있더라도 PER은 지금보다 더 부담스러운 수준으로 상승하게 될 것입니다.
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