주가는 기업의 가치를 나타낸다.
기업의 주가, 정확히는 주가로 결정되는 기업의 시가총액은 그 기업의 가치를 나타냅니다. 그래서 흔히 시가총액을 기준으로 한국에서 가장 큰 기업, 혹은 세계에서 가장 큰 기업의 순서를 정하곤 합니다.
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| 2023년 6월 전 세계 시가총액 상위기업 (출처 : tradingview.com) |
같은 의미로 기업가치의 증가는 주가의 상승을 의미합니다. 당연히 우리는 기업실적이 증가하면 주가도 상승한다는 가정과 믿음을 가지고 투자합니다.
하지만 기업의 실적과 주가가 항상 같이 움직이는 것은 아닙니다. 그리고 실적이 높은 기업이 항상 시가총액이 더 높은 것도 아닙니다. 예를 들어 전년도 엑슨모빌의 순이익은 테슬라보다 4배 이상 높지만 시가총액은 테슬라가 훨씬 더 높게 평가되고 있습니다.
기업의 가치가 한 해의 수익 만으로 결정되지 않는 것처럼 주가는 올해만의 수익이 아닌 향후 미래의 수익까지 반영하기 때문입니다. 현재 순이익이 더 많은 엑슨모빌이 테슬라보다 더 낮은 시가총액으로 평가받는 이유는 앞으로 테슬라가 벌어 들일 수익이 엑슨모빌보다 더 많다고 시장에서 평가하기 때문입니다.
이러한 주가의 결정 과정은 미래 현금흐름의 합을 현재가치로 환산해서 적정 주가를 찾는 DCF산식으로도 이해할 수 있습니다.
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| DCF 가치평가 (NPV는 순현재가치, CF는 미래현금흐름, t는 유입기간, r는 할인율) |
주가는 결국 실적과 멀티플로 결정된다
이처럼 기업의 미래 현금 흐름을 알 수 있다면 모든 기업의 가치와 주가가 정확히 결정되겠지만, 기업의 미래 현금흐름은 투자자들의 기대가 반영된 예측의 영역일 수 밖에 없습니다.
그래서 기업의 가치는 현재의 실적과 미래 실적에 대한 투자자의 예측을 통해 평가된다고 바꿔 말할 수 있습니다. 그리고 이것을 주가로 계산하는 과정이 실적과 그에 대한 멀티플(배수)입니다.
예를 들어 아래 미래에셋에서 내놓은 스튜디어오드래곤의 목표주가 88,000원은 2023년도 EPS 1,912원에 P/E 멀티플 46배를 곱해 계산되었습니다. 46배라는 멀티플은 향후 이 기업의 성장 속도, 즉 스튜디오드래곤의 미래 현금흐름의 기대가 반영된 결과입니다.
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| 미래에셋증권 스튜디오드래곤 목표주가 산정 |
보통 적정 멀티플은 동종 업종의 유사한 사업 모델을 가진 경쟁 기업이나 과거 그 기업이 시장에서 평가 받았던 평균 멀티플을 기준으로 삼습니다. 하지만 같은 업종의 기업들이 모두 동일한 성장 속도를 가지는 것도 아니고, 개별 기업의 환경과 경쟁력은 끊임없이 변화하기 때문에 기업의 적정 멀티플도 일정할 수 없습니다.
다르게 말하면 주식시장에서 주가가 정해지는 모든 매매의 과정이 그 기업의 실적대비 적정 멀티플을 찾는 밸류에이션의 과정이라고 할 수 있습니다.
실적을 예상하고 적정 멀티플을 찾는 능력
긴 시간을 보면 주가는 결국 실적이 결정한다고 할 수 있습니다. 좀 더 짧게 몇 년간의 기간을 놓고 보더라도 대부분의 기업 주가는 순이익을 조금씩 선 반영해가면서 실적과 동행합니다.
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| 삼성전자 시가총액과 순이익 그래프 |
주가를 결정하는 또 하나의 축인 멀티플도 실적 만큼이나 변동성이 큽니다. 예를 들어 앞서 본 스튜디오드래곤의 경우 2019년을 저점으로 꾸준히 실적은 증가했지만 PER 멀티플은 2018년 100배에서 2023년 올해 실적 기준 29배 수준까지 하락했습니다.
기대에 미치지 못한 전방산업과 기업의 성장속도, 경쟁심화 등으로 인한 펀더멘탈의 약화 우려 등이 멀티플 축소에 영향을 주었을 것입니다.
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| 스튜디오드래곤 시가총액과 순이익 그래프 |
그 결과 2019년 이후 꾸준한 실적 증가에도 불구하고 현재 시가총액은 2018년 보다도 낮은 상태입니다. 2018년으로 되돌아가서 현재까지 실적을 모두 알고 있더라도 당시 멀티플에 대한 제대로 된 판단을 할 수 없다면 투자는 성공하기 어려웠을 것입니다.
일반적으로 성장기업의 높은 멀티플은 성숙기에 접어들면서 시장 평균으로 점차 감소하게 됩니다. 물론 그 과정에서도 멀티플의 하락 속도보다 이익 확대 규모가 크다면 주가는 꾸준히 증가합니다.
또 과거 시멘트 기업이나 골판지 기업처럼 사양산업으로 평가되어 낮은 멀티플을 적용 받다가 실적과 멀티플이 같이 재 상승하는 경우도 있습니다.
분기마다 발표되는 기업실적, 시장의 기대, 새로운 뉴스와 애널리스트의 평가 이런 모든 것들이 모여 기업의 멀티플과 주가를 결정합니다. 결국 내가 투자하고자 하는 기업의 실적을 전망하고 적정한 멀티플을 찾는 능력을 키우는 것이 투자의 기본이고 모든 것이라고 할 수 있습니다.
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